Avaliação do desempenho de fundos de investimento imobiliários: modelos condicionais e não condicionais: evidência para o mercado dos EUA

Abstract

Esta dissertação tem como principal objetivo a avaliação do desempenho de uma amostra de fundos de investimento do setor imobiliário norte-americano durante um período temporal de quase 15 anos. A amostra utilizada é composta por 151 fundos norte-americanos que investem domesticamente. O horizonte temporal escolhido para este estudo foi de Janeiro de 2000 a Setembro de 2014 com uma periodicidade mensal. Os fundos foram divididos em carteiras com vista á análise de vários indicadores. A metodologia consistiu na aplicação de vários modelos recomendados pela literatura, nomeadamente, o modelo de Jensen (1968), o modelo de 3 Fatores de Fama e French (1993), o modelo de 4 Fatores de Carhart (1997) e ainda o modelo de 5 Fatores de Fama e French (2015). Todos estes modelos foram aplicados nas formas não condicional, parcialmente condicional e totalmente condicional. Adicionalmente, implementou-se uma metodologia utilizando uma variável dummy de modo a avaliar o desempenho das carteiras em diferentes estados de mercado. Os resultados deste estudo demonstram que os fundos do setor imobiliário norte-americano apresentam um desempenho neutro face ao mercado. Estes resultados são obtidos quer a comparação seja feita com o mercado geral, quer com o setor de atividade dos fundos. Apesar de nos modelos mais simples, nomeadamente no modelo de Jensen (1968), se verificar algumas evidências de retornos em excesso, quando são utilizados os modelos mais sofisticados essa evidência desaparece. Como seria de esperar, os modelos que apresentam a melhor capacidade explicativa dos retornos dos fundos, traduzida pelos coeficientes de determinação, são os modelos totalmente condicionais. Como destacado pela literatura, o fator momento é de extrema importância neste setor. Neste estudo é notada também uma relevância desse fator já que os modelos que recorrem a benchmarks convencionais apresentam um maior poder explicativo quando recorrem ao modelo de 4 Fatores de Carhart (1997). Há também uma clara evidência de uma medida de risco variável ao longo do tempo, mas o mesmo não se verifica com a medida de desempenho. Através da análise individual dos fundos retiram-se as mesmas conclusões. A utilização da variável dummy permitiu verificar que, para os benchmarks convencionais, as carteiras apresentam retornos superiores em períodos de recessão, como sugerido pela literatura.

This work aims to evaluate the performance of a sample of the US Real Estate investment funds during a time period of almost 15 years. The sample consists of 151 US funds that invest domestically. The time horizon chosen for this study was from January 2000 to September 2014 on a monthly basis (which makes a total of 177 observations). The funds were divided into two portfolios in order to evaluate a set of parameters. The methodology consisted of applying various models recommended by the literature in particular the model of Jensen (1968), the 3 Factor model by Fama and French (1993), the 4 Factor model by Carhart (1997) and still the 5 Factor model by Fama and French (2015). All these models were applied in the unconditional, partially conditional and fully conditional forms. Additionally, a dummy variable was implemented in order to evaluate the performance of the portfolios in different market conditions. The results of this study demonstrate that the funds from the US Real Estate sector do not outperform the market, but rather tend to show a neutral performance. These results are obtained when the comparison is made against general market and the sector itself. Although in the simplest models, particularly in Jensen’s model (1968), it was found some evidence of excessive returns, when using the most sophisticated models such evidence disappears. As might be expected, the models that have the best explanatory power of fund returns, translated by R2 are fully conditional models. As highlighted in the literature, the momentum factor is of utmost importance in this sector. In this study is also noted that momentum is an important factor since the models that use conventional benchmarks have greater explanatory power when they use the 4 Factor model by Carhart (1997). There is also clear evidence of a variable measure of risk over time, but the same do not happen when it comes to the measure of performance. Through the analysis of individual funds, the same conclusions are reached. The use of a dummy variable allowed to find out that, using general benchmarks, the portfolios exhibit superior returns in recession periods, as suggested by the literature.